上周生(shēng)物醫藥指數下跌 3.70%，闆塊表現跑輸滬深 300 的 2.21%的跌幅；截至 3 月 12 日(rì)，醫藥指數 2021 年(nián)至今跌幅爲 6.74%，表現弱于滬深 300 的 1.25%的跌幅。2020 年(nián)初國(guó)内外新冠肺炎疫情爆發，對國(guó)内經濟，尤其是全球經濟一體(tǐ)化形成一定沖擊，醫 療産業的确定性成爲國(guó)内外資金追捧對象；但(dàn)由于醫藥闆塊位置高、估值貴、醫療基金 收益率高，闆塊短(duǎn)期有所回調爲正常。近期由于預期流動性可(kě)能收緊，高估值白(bái)馬股大(dà) 幅下跌，醫療服務、醫美等機(jī)構重倉股成爲重災區，但(dàn)長期來(lái)看(kàn)，醫藥行業仍将不改持 續向好的發展态勢。
圖：醫藥行業 2021 年(nián)初以來(lái)市場表現
醫藥市盈率追蹤
醫藥指數市盈率爲 42.91，高于曆史均值 1.67 個單位 截至 2021 年(nián) 3 月 12 日(rì)，醫藥指數市盈率爲 42.91，環比上周下降 1.03 個單位，高于曆史均值 1.67 個單位；滬深 300 指數市盈率爲 15.46，醫藥指數的估值溢價率爲 170.8%， 環比下降 0.6%，低于曆史均值 23.1 個百分(fēn)點，經曆了春節之後慘烈的下跌之後，目前醫藥版闆塊的估值已經處于合理(lǐ)區間。
醫藥子闆塊追蹤：上周 醫療服務子闆塊跌幅 1.27%居各闆塊榜首
上周生(shēng)物醫藥指數下跌 3.70%，闆塊表現跑輸滬深 300 的 2.21%的跌幅；子闆塊中， 表現最佳的醫療服務闆塊下跌 1.27%，最弱勢的化學制藥闆塊下跌 4.84%。2021 年(nián)至今， 表現最佳的子闆塊爲原料藥，漲幅爲 1.85%，優于醫藥指數 6.74%的跌幅，優于滬深 300 指數 1.25%的跌幅。
總體(tǐ)市場判斷：我們認爲：其前期單邊快(kuài)速下跌導緻高估值風(fēng)險充分(fēn)釋放(fàng)，後面将會出現明顯差異化走勢；估值底現象明顯，恒瑞醫藥、邁瑞醫療、 智飛生(shēng)物等 21 年(nián) 50 倍 PE 估值、長春高新等 40 倍 PE 估值将比較具有吸引力，底部迹象明顯；部分(fēn)龍頭 21 年(nián) Q1 業績很可(kě)能高增長，因此部分(fēn)龍頭将會企穩、震蕩上行。醫美主題持續強勢，盡管龍頭愛美客個股出現一定程度調整，但(dàn)行業的發展依然還(hái)是具有相(xiàng)當的确定性。
細分(fēn)闆塊觀點
【創新藥領域】
自(zì) 2015 我國(guó)藥政改革開始，國(guó)内創新藥的競争環境更加開放(fàng)、競争方式也由以往 後端的商業化推廣往前端的靶點選擇、臨床開發等環節轉移，創新藥的競争更加激烈和 全方位。從(cóng) 2015 年(nián)至今推出了一系列促進創新藥研發上市、進口藥加快(kuài)進入中國(guó)市場的政策，随之而來(lái)的是整個新藥開發模式的巨大(dà)變革。從(cóng)靶點選擇、到臨床試驗方案的 設計(jì)、再到研發管線的構建，都(dōu)影(yǐng)響着未來(lái)企業的現金流和價值，這個過程中最關鍵的 環節就(jiù)是成藥性評估和臨床轉化，尤其在臨床轉化環節效率與策略的正确與否最終決定 着一個藥品的上市進度與最終商業價值的大(dà)小。
針對不同分(fēn)類的新藥，其開發策略也有差異。First-in-class 新藥更加注重靶點機(jī)制 的驗證，尤其是臨床前研究的夯實。而 Best-in-class、Me-better 和 Me-too 産品更多尋求 的是分(fēn)子結構的差異，也更加适合當下絕大(dà)部分(fēn)藥企的研發策略。因此 Fast-follow-on 是當下企業尋求價值最大(dà)化的突破口之一，應充分(fēn)利用好國(guó)内創新藥系列藥政，尤其是 腫瘤藥和罕見(jiàn)病用藥的附條件(jiàn)上市等加速上市策略。在個股選擇方面，重視研發費用率、 未來(lái)潛力品種的市場空間外，同時更要重視醫學團隊體(tǐ)系的實力及是否具備全球多中心 開展和注冊能力。
【醫療器械領域】
醫用耗材集采持續推進，以骨科(kē)耗材爲代表的企業短(duǎn)期業績具有一定不确定性，長 期發展空間受到壓制，但(dàn)我們認爲，醫療器械行業百花齊放(fàng)、黃(huáng)金投資時代的大(dà)趨勢不 變，核心原因：
1）國(guó)内醫療器械消費水平遠(yuǎn)低于歐美，此次新冠疫情有望加速國(guó)内醫 療建設，醫療設備顯著受益；
2）國(guó)内廠(chǎng)家技術(shù)持續向中高端突破，進口替代加速；
3） 術(shù)式創新帶來(lái)國(guó)内創新器械公司蓬勃發展；
4）科(kē)創闆将加快(kuài)更多優質器械公司上市。
我們建議(yì)關注以下幾類，
1）醫療設備類企業，不受集采影(yǐng)響，國(guó)産替代+海外出口推動 長期穩定發展，如(rú)邁瑞醫療、理(lǐ)邦儀器等；
2）國(guó)産化低的醫用耗材，如(rú)化學發光(guāng)、電 生(shēng)理(lǐ)、PCI 介入耗材等領域；
3）新技術(shù)、新術(shù)式帶來(lái)的新的診療方向，如(rú)介入瓣膜、 神經介入、癌症早篩等；
4）自(zì)費産品，受益于消費升級，重點推薦眼科(kē)如(rú)角膜塑形鏡 領域。
【疫苗領域】
邏輯 1：衆多重磅産品進入收獲期，業績确定性高。
1）消費端：剛需品，短(duǎn)期受新 冠疫情影(yǐng)響，中長期受益消費升級，二類苗接種率逐步提升；
2）産品端：兩大(dà)趨勢：
a、産品向多聯多價升級，如(rú)三聯苗、四聯苗，以及四價流腦結合、四價流感疫苗，麻 腮風(fēng)水痘、五聯苗等；
b、國(guó)産新品種兌現：如(rú) 13 價肺炎疫苗、2 價 HPV 疫苗，以及 4/9 價 HPV 疫苗、帶狀疱疹疫苗、人(rén)二倍體(tǐ)狂犬疫苗、重組金黃(huáng)色葡萄球菌疫苗等。目 前已進入國(guó)産重磅疫苗陸續上市的階段，未來(lái)幾年(nián)疫苗公司高業績增速确定性較強。
邏 輯 2：疫苗管理(lǐ)法出台，行業集中度提升，利好龍頭。
全球最嚴《疫苗管理(lǐ)法》出台後， 行業再次發生(shēng)重大(dà)安全事(shì)件(jiàn)的概率将大(dà)幅降低，在嚴管控的同時，疫苗管理(lǐ)法也明确鼓 勵疫苗生(shēng)産節約化和規模化，行業集中度有望提高。
邏輯 3：新冠疫苗兌現在即，海内 外目前已有多款新冠疫苗獲批上市，預計(jì)短(duǎn)期内有望迎來(lái)接種密集期。
【藥店(diàn)、醫療服務、醫美領域】
藥店(diàn)：
新冠肺炎疫情催化下，藥店(diàn)闆塊業績表現更加亮眼。展望未來(lái)，我們認爲藥 店(diàn)闆塊仍将在行業集中度提升、連鎖化率提升的趨勢下穩健增長。一方面，頭部連鎖藥 店(diàn)公司在資本助推下，穩步推進在全國(guó)的複制擴張，同時精細化管理(lǐ)推動内生(shēng)性增長加 快(kuài)。另一方面，處方外流持續推進，藥店(diàn)業務量仍将不斷增長。
醫療服務：
在疫情考驗下，醫療服務闆塊展現快(kuài)速恢複能力與長期增長韌性，頭部 企業投資價值凸顯。随着居民(mín)消費意識的不斷提高，醫療服務賽道具備長期投資價值。尤其面對醫保局控費等政策進一步推進，醫療服務作(zuò)爲避險賽道更值得(de)投資。
醫美：
伴随消費升級大(dà)趨勢，醫美行業蓬勃發展，醫美賽道資産證券化加速且備受 青睐。展望未來(lái)，我們看(kàn)好醫美闆塊，主要原因包括：
1）我國(guó)醫美滲透率提升空間極 大(dà)，醫美接受水平不斷改善；
2）醫美産品呈現多樣化，國(guó)内品牌份額趨于提升；
3）醫 美行業市場逐步規範化，将利于正規持證品牌獲取存量市場份額。
【CXO/IVD/原料藥領域】
CXO：行業長期看(kàn)有壁壘、有空間，中短(duǎn)期看(kàn)景氣度高，是醫藥領域牛股輩出的闆 塊。
我們判斷 18-28 年(nián)是中國(guó) CXO 公司發展的黃(huáng)金十年(nián)，各細分(fēn)領域龍頭公司收入體(tǐ) 量有十年(nián) 8-14 倍的收入空間，未來(lái)全球最大(dà)的 CXO 公司将出現在中國(guó)。中國(guó)在該産業 鏈具備全球競争優勢，可(kě)以“多快(kuài)好省”地爲客戶提供需求。建議(yì)關注頭部全産業鏈一體(tǐ) 化公司及在産業鏈某階段具備特色企業。
IVD：疫情對行業的邊際影(yǐng)響逐漸削弱，不過海内外常規需求增長較快(kuài)。
國(guó)内企業 跟随式研發效率高，在政策的呵護下進口替代進度顯著加快(kuài)，我們看(kàn)好主流賽道的優質 龍頭公司以及新技術(shù)領先企業。
原料藥：特色原料藥需求穩定、競争格局優化，原料藥制劑一體(tǐ)化是傳統化藥必然 趨勢。
原料藥公司在闆塊内的估值增速性價比較高，建議(yì)關注客戶結構優化、下遊增速 較快(kuài)、掌握關鍵中間體(tǐ)環節的原料藥企業。
風(fēng)險提示：研發進展或不及預期；藥品降價幅度超預期；醫保政策進一步 嚴厲等。