一、新冠疫情下醫藥行業的機(jī)遇與挑戰

2020年(nián)初，突如(rú)其來(lái)的新冠疫情席卷全球，截至6月中旬，全球新冠确診病例已超過800萬人(rén)。北京新增确診人(rén)數超過100人(rén)，新冠疫情防控形勢仍然嚴峻。

本次新冠疫情對全球宏觀經濟及各大(dà)行業均産生(shēng)了較大(dà)的沖擊，醫藥行業作(zuò)爲抗疫主力，面臨疫情挑戰的同時也收獲了前所未有的關注。一方面，由于疫情期間醫院端診療服務受到限制，緻使醫藥生(shēng)産、消費活動受到沖擊。另一方面，醫藥行業承擔主要的抗疫任務，抗疫相(xiàng)關領域的需求爆發式增長，有效對沖了新冠疫情對行業的整體(tǐ)影(yǐng)響。

新冠疫情蔓延期間，需求爆發的抗疫領域主要爲新冠防控、診斷、治療相(xiàng)關的藥品和器械，包括口罩等防護用品、病毒檢測類試劑盒、中西抗病毒藥物、醫院診療設備等；零售藥店(diàn)、互聯網醫療的流量也顯著提升；另外也刺激了新冠疫苗的快(kuài)速研發。目前我國(guó)新冠疫情控制良好，但(dàn)随着進入防疫常态化階段，新冠防控、診斷相(xiàng)關的需求仍然旺盛。我國(guó)新冠檢測試劑盒産能快(kuài)速釋放(fàng)，已具備開展大(dà)規模檢測能力。我國(guó)新冠疫苗研發進度世界領先，已有腺病毒載體(tǐ)疫苗及滅活疫苗進入臨床二期試驗階段。整體(tǐ)而言，醫藥行業受本次疫情的催化較爲顯著。

1.2、新冠疫情對醫藥細分(fēn)領域的影(yǐng)響分(fēn)化

化學原料藥：原料藥作(zuò)爲制藥工(gōng)業的上遊，關系到全球藥品供應鏈的安全。印度、歐洲等地區的疫情嚴重，引發了全球原料藥供應的短(duǎn)缺。我國(guó)是原料藥的主要出口國(guó)之一，雖然一季度受全球封閉管控、國(guó)際運輸受阻的影(yǐng)響，出口短(duǎn)暫下滑。但(dàn)随着原料藥企業的全面複工(gōng)複産，滿足國(guó)内需求的同時已具備承接海外需求的能力，部分(fēn)原料藥訂單及産能有望向我國(guó)轉移。中長期來(lái)看(kàn)，我國(guó)在全球原料藥供應鏈中的市場份額及市場地位也有望提升。

化學制劑：我國(guó)疫情期間，抗疫相(xiàng)關的抗病毒類、抗生(shēng)素類藥物需求量有所增長，随着疫情得(de)到控制，相(xiàng)關藥品需求回落，整體(tǐ)爲短(duǎn)期刺激。抗疫無關的其他(tā)化學藥，由于醫院診療人(rén)次的下降，短(duǎn)期需求受到沖擊；考慮到臨床用藥的需求非常剛性，随着醫院診療活動的恢複，預計(jì)化學藥的需求将回歸常态，受疫情的影(yǐng)響逐漸消除。

中藥：疫情期間，各類抗病毒中成藥受公衆追捧銷量激增，進入官方診療方案的相(xiàng)關中成藥品種更獲得(de)銷量及品牌雙赢。如(rú)以嶺藥業的連花清瘟，4月獲批“新冠肺炎輕型、普通型”的新适應症，是本次中醫藥抗擊新冠疫情的标杆性成果，體(tǐ)現出國(guó)家肯定了中醫藥在疫情防控中的重要補充作(zuò)用。另一方面，部分(fēn)OTC端可(kě)延期消費的中藥可(kě)選消費品，短(duǎn)期需求可(kě)能受到了一定影(yǐng)響。

生(shēng)物制品：血制品方面，我國(guó)疫情爆發時，具有免疫增強和免疫調節作(zuò)用的品種，如(rú)靜(jìng)脈注射用人(rén)免疫球蛋白(bái)等，臨床需求快(kuài)速提升。

疫苗方面，由于目前尚無針對新冠的特效藥，新冠疫苗的研發成爲全球防疫工(gōng)作(zuò)最重要的環節。截至6月初，全球在研的新冠疫苗超過130項，我國(guó)新冠疫苗的研發能力及研發進度世界領先，主要采用滅活疫苗、腺病毒載體(tǐ)疫苗、核酸疫苗、重組蛋白(bái)疫苗、減毒流感病毒載體(tǐ)疫苗這5種技術(shù)路(lù)徑同時研發，進度較快(kuài)的已進入臨床試驗階段。如(rú)軍科(kē)院陳薇院士團隊及康希諾生(shēng)物合作(zuò)研發的腺病毒載體(tǐ)疫苗已進入臨床二期試驗階段，中國(guó)生(shēng)物武漢所、北京所、科(kē)興生(shēng)物等的滅活疫苗獲批開展一期二期合并臨床，德國(guó)BioNTech與複星醫藥聯合開發的核酸疫苗（mRNA疫苗）也正在一期臨床。6月16日(rì)，中國(guó)生(shēng)物武漢所研制的新冠疫苗一二期臨床研究揭盲，接種者均産生(shēng)高滴度抗體(tǐ)。雖然新冠疫苗研發不确定性較高，但(dàn)在國(guó)家大(dà)力扶持下，我國(guó)疫苗産業的創新能力大(dà)幅提升，有望早日(rì)取得(de)突破性進展。另外，居民(mín)的防護意識提高，也将刺激我國(guó)各類疫苗接種率的提升。

醫療器械：醫療器械受新冠疫情正面刺激的領域主要包括：醫療防護用品、新冠病毒檢測試劑盒、抗疫相(xiàng)關醫療設備等。其中受催化較顯著的防護用品主要包括醫用口罩、防護服、手套、消毒液、護目鏡等醫療物資，需求量出現爆發式增長，全球疫情期間都(dōu)存在較大(dà)的供求缺口。

新冠病毒檢測是确診新冠的金标準，疫情期間，新冠檢測試劑盒的需求量激增，研發審批加速。疫情控制後，随着企業複産學校(xiào)複課，疫情防控工(gōng)作(zuò)進入常态化階段，要求大(dà)規模開展新冠檢測，做到應檢盡檢、願檢盡檢，因此新冠檢測人(rén)群快(kuài)速擴大(dà)，新冠檢測逐漸演變成常規檢測項目，這就(jiù)對大(dà)規模檢測能力提出了較高的要求。截至4月底，我國(guó)有25家企業的29種新冠病毒檢測試劑盒獲批上市，日(rì)産能合計(jì)達到500萬人(rén)份，基本具備了在全國(guó)開展大(dà)規模檢測的能力。

另一類受疫情催化的器械主要爲醫療設備尤其是ICU設備，如(rú)呼吸機(jī)、監護儀、醫學影(yǐng)像設備、測溫儀等，産品需求快(kuài)速提升。尤其海外疫情爆發時，全球呼吸機(jī)嚴重短(duǎn)缺，推動了我國(guó)呼吸機(jī)企業的海外市場拓展及産品認證工(gōng)作(zuò)，提升龍頭醫療器械企業的國(guó)際競争力。

醫療器械中受疫情負面影(yǐng)響的主要爲一些骨科(kē)、介入等可(kě)擇期手術(shù)的高值耗材，短(duǎn)期銷售承壓。但(dàn)随着醫療手術(shù)的逐漸恢複，相(xiàng)關影(yǐng)響正逐漸消除。

醫藥商業：醫藥商業企業需全力保障醫院藥品的供應安全，疫情期間受醫院診療活動減少的影(yǐng)響，中長期整體(tǐ)影(yǐng)響不大(dà)。受疫情防控需求刺激，行業融資能力有所提升。

醫藥零售：受口罩、消毒液、抗病毒藥物等産品銷售旺盛刺激，藥店(diàn)客流量明顯增加，客單價有所提升，利好品牌連鎖藥店(diàn)龍頭。

醫療服務：互聯網醫療受新冠疫情的刺激顯著，疫情期間線上流量大(dà)幅增長，加速了醫療線上與線下的融合，助推互聯網醫療的快(kuài)速建設。線下醫療方面，疫情期間醫療服務診療活動受影(yǐng)響較大(dà)，如(rú)一些專科(kē)連鎖機(jī)構的客流量明顯減少，但(dàn)疫情緩解後，診療活動将有所恢複。醫療外包（CRO/CDMO）行業主要取決于藥品研發創新活動，受疫情的影(yǐng)響較小。

1.3、新冠疫情提升醫藥行業系統重要性及融資能力

短(duǎn)期來(lái)看(kàn)，新冠疫情刺激了醫藥行業抗疫領域的需求增長及研發加速，有望帶動相(xiàng)關企業的階段性業績提升。而與抗疫無關的領域，雖然疫情期間受一定影(yǐng)響，但(dàn)由于醫藥行業整體(tǐ)需求剛性，被疫情抑制的需求仍會延後釋放(fàng)，行業整體(tǐ)受疫情的沖擊不大(dà)。長期來(lái)看(kàn)，本次疫情提升了全社會對醫藥行業的關注及後續投入，有利于促進醫藥行業研發創新，推動公共衛生(shēng)體(tǐ)系完善，保障醫藥行業長期健康發展。

行業融資方面，多部委聯合發文，要求加大(dà)對疫情防控相(xiàng)關領域的金融支持力度。通過人(rén)民(mín)銀行專項再貸款，财政部财政貼息，金融機(jī)構提供優惠貸款及優質服務，銀行間交易商協會建立債務融資綠色通道，證監會出台再融資新規等方式，對重點防疫企業進行融資支持。受益于融資政策的支持，醫藥行業的再融資能力有所提升，對于緩解企業資金壓力，提升抗疫效率作(zuò)用顯著，有利于改善行業整體(tǐ)信用資質。

二、新冠疊加醫改影(yǐng)響，醫藥行業增速下滑

2.1、醫藥制造業增速持續下滑至曆史低位水平

2020年(nián)一季度，由于新冠疫情對醫藥行業生(shēng)産經營、消費服務造成沖擊，醫藥制造業增速大(dà)幅下滑。1-3月，醫藥制造業收入增速下滑至-8.9%，利潤增速下滑至-15.7%，爲曆史上首次出現負增長。4月以來(lái)，随着醫藥行業加快(kuài)複工(gōng)複産，受疫情的影(yǐng)響逐漸降低。1-4月，醫藥制造業收入增速-5.6%，利潤增速-7.4%，下滑幅度明顯收窄。

2.2、醫藥上市公司增速下行，細分(fēn)領域景氣分(fēn)化

2019年(nián)，剔除部分(fēn)樣本後，醫藥上市闆塊營業收入增長14.32%，扣非淨利潤增長2.75%，增速明顯放(fàng)緩，主要原因爲：1）醫保控費政策推進，帶量采購(gòu)、醫保目錄調整、限制輔助用藥等政策執行，對部分(fēn)醫藥企業的盈利能力造成沖擊。2）報告期内，極少數上市公司計(jì)提了較大(dà)金額的商譽減值，是拖累闆塊業績增速的重要原因。

2020年(nián)一季度，醫藥闆塊的營業收入及扣非淨利潤增速分(fēn)别下滑至-6.03%、-10.97%，爲醫藥闆塊首次出現收入利潤同比雙降。主要原因爲新冠疫情下，醫藥行業除少數防疫相(xiàng)關領域外，普遍生(shēng)産消費活動受到限制，導緻行業供求收縮，增速下滑，作(zuò)爲行業龍頭的醫藥上市公司也難以獨善其身(shēn)。

整體(tǐ)來(lái)看(kàn)，雖然疫情對醫藥闆塊的短(duǎn)期業績造成沖擊，但(dàn)相(xiàng)比其他(tā)行業，醫藥上市公司的業績更加平穩，波動較小。受益于企業快(kuài)速複工(gōng)複産，以及醫療需求恢複的支撐，後期闆塊增速有望翻正。

細分(fēn)領域方面，部分(fēn)剛需支撐、政策支持的闆塊仍然維持了較高的增速；而部分(fēn)受醫改及疫情沖擊較大(dà)的子闆塊則業績表現不佳。如(rú)醫療器械、創新藥、生(shēng)物藥、特色原料藥、零售藥店(diàn)、醫藥外包、醫療服務的成長性較好；而中藥、化學仿制藥、醫藥商業較爲低迷。醫藥上市公司的分(fēn)化加大(dà)，創新領先、抗風(fēng)險強的龍頭企業仍然維持良好的成長性，行業強者恒強趨勢逐漸凸顯。

三、2020上半年(nián)醫改工(gōng)作(zuò)持續推進

3.1、集采逐漸常态化，藥械價格體(tǐ)系重塑

2018年(nián)底開始，國(guó)家藥品帶量采購(gòu)工(gōng)作(zuò)啓動，截至目前已進行兩輪集采并全面實施。從(cóng)兩輪集采結果來(lái)看(kàn)，帶量采購(gòu)模式對于藥品的價格沖擊較大(dà)，中标産品價格均降至曆史最低水平，有效實現了降藥價的政策目标。從(cóng)執行情況看(kàn)，部分(fēn)中标企業産品市場份額大(dà)幅提升，有效實現了以量補價，優化了藥品供應體(tǐ)系。

據報道，醫保局帶量采購(gòu)工(gōng)作(zuò)将逐步常态化，今年(nián)工(gōng)作(zuò)重點包括:落實好第二批國(guó)家集采結果，繼續以集采訂單推動企業複工(gōng)複産。在總結前期地方采購(gòu)經驗基礎上，開展國(guó)家組織高值醫用耗材集中采購(gòu)，在全國(guó)範圍内組織開展冠脈支架等高值耗材帶量采購(gòu)試點。按常态化觸發機(jī)制，近期啓動第三批國(guó)家組織藥品集中采購(gòu)。指導各地特别是綜合醫改試點省份，将更多非過評藥品和高值醫用耗材納入集采範圍，形成不可(kě)逆轉的改革态勢和全面推進的局面。

藥械集采是本輪醫改的核心突破口。集采模式一方面有利于降低藥械價格，緩解醫保支出壓力；另一方面有利于倒逼醫藥企業創新升級，優化産業結構。目前帶量采購(gòu)工(gōng)作(zuò)已進入常态化階段，集采範圍也逐步從(cóng)藥品延伸至高值耗材，醫藥行業價格體(tǐ)系及競争格局面臨重塑，超額利潤空間逐步壓縮，行業加速優勝劣汰，集中度提升。需要指出的是，帶量采購(gòu)擠出的主要爲流通環節價格水分(fēn)，對擁有産品技術(shù)優勢的生(shēng)産企業影(yǐng)響有限，且有利于加速國(guó)産龍頭的進口替代進程，改善藥品供應格局。

3.2、化學注射劑一緻性評價啓動，行業洗牌加速

爲加快(kuài)推進仿制藥一緻性評價工(gōng)作(zuò)，5月14日(rì)，藥監局發布了《關于開展化學藥品注射劑仿制藥質量和療效一緻性評價工(gōng)作(zuò)的公告》，正式啓動注射劑一緻性評價。化學注射劑主要爲院内使用藥品，用藥規模占仿制藥行業大(dà)頭，2018年(nián)達到6,264億元。因此化學注射劑一緻性評價較口服品種的涉及面更廣、沖擊更大(dà)，将顯著影(yǐng)響仿制藥産業結構。

化學注射劑一緻性評價将加速淘汰中低端注射劑品種，全面提升我國(guó)注射劑的質量水平，健全注射劑行業的質控體(tǐ)系。另外，注射劑通過一緻性評價是參加國(guó)家藥品集采的入場券，注射劑一緻性評價工(gōng)作(zuò)啓動後，預計(jì)注射劑帶量采購(gòu)品種将逐漸增加，未過評品種後續可(kě)能面臨市場份額快(kuài)速丢失的風(fēng)險，注射劑行業去(qù)産能加速。

3.3、藥品評審加速，提升創新效率

相(xiàng)比仿制藥行業供給側改革，政策對藥品創新的支持力度較大(dà)，旨在優化臨床用藥結構。2019年(nián)8月，新修訂的《中華人(rén)民(mín)共和國(guó)藥品管理(lǐ)法》出台，釋放(fàng)出鼓勵藥品研發、加快(kuài)新藥上市、實施藥品上市許可(kě)持有人(rén)制度（MAH）等政策紅(hóng)利，全面鼓勵藥品創新。9月藥監局發布配套文件(jiàn)《藥品注冊管理(lǐ)辦法（修訂草案征求意見(jiàn)稿）》，特别增設了藥品加快(kuài)上市注冊的章(zhāng)節。11月藥監局發布《優先審評審批工(gōng)作(zuò)程序》和《突破性治療藥物工(gōng)作(zuò)程序》征求意見(jiàn)稿，明确了在嚴重疾病、罕見(jiàn)病、兒童疾病等領域，對具有明顯臨床價值的創新藥或改良型新藥、突破性治療藥物，可(kě)通過加快(kuài)通道優先上市。

截至目前，已有1117個藥品納入了優先審評程序。藥審端對創新藥的政策傾斜将極大(dà)地激發行業創新動力，提升我國(guó)藥品創新藥的上市速度，降低創新藥的商業化風(fēng)險。

3.4、醫保支付改革推進，DRGs兼顧控費與價值

2020年(nián)上半年(nián)，“三醫聯動”醫改持續推進，藥品帶量采購(gòu)、一緻性評價、優先審評審批等工(gōng)作(zuò)逐步常态化，對藥品審批、生(shēng)産、采購(gòu)、流通、支付全流程規則再造，降低藥品費用，優化用藥結構，提升醫保效率。目前除醫保支付改革DRGs尚未落地外，其他(tā)醫改重磅政策均已持續推進，醫改組合拳效果逐漸顯現。

2019年(nián)6月，國(guó)家醫保局發布 《按疾病診斷相(xiàng)關分(fēn)組付費國(guó)家試點城(chéng)市名單的通知》，确定30個城(chéng)市作(zuò)爲DRG付費國(guó)家試點城(chéng)市。10月，國(guó)家醫保局印發《關于印發按疾病診斷相(xiàng)關分(fēn)組（DRG）付費國(guó)家試點技術(shù)規範和分(fēn)組方案的通知》，要求2020年(nián)模拟運行，2021年(nián)啓動實際付費。

DRGs指按照(zhào)疾病診斷分(fēn)組定額支付費用，是海外較爲成熟的一種醫保支付模式。相(xiàng)比當前的按項目付費模式，按病種付費可(kě)以遏制過度醫療，合理(lǐ)控制醫療費用，實現醫療服務價值和醫保支付能力的有效結合。DRGs推廣的趨勢不可(kě)逆轉，全面啓動後醫保支付效率将有效提升，醫療價值也将逐漸回歸，逐漸建立以DRGs爲核心的多元複合式醫保支付體(tǐ)系。

四、醫藥行業資本市場活躍度提升

4.1、醫藥股大(dà)幅跑赢市場，估值已達到曆史高位

醫藥股大(dà)幅上漲。雖然業績短(duǎn)暫波動，但(dàn)受抗疫題材帶動，2020年(nián)上半年(nián)醫藥闆塊快(kuài)速上漲。截至2020年(nián)6月16日(rì)，醫藥闆塊年(nián)内漲跌幅爲32.2%，在全部29個申萬一級子行業中高居第1，大(dà)幅跑赢上證綜指37個百分(fēn)點。目前醫藥闆塊的市值已達到64,432萬億，超過非銀闆塊位列第2，僅次于金融闆塊。

醫藥闆塊目前已有7家龍頭上市公司的市值超過千億。從(cóng)各龍頭主業情況看(kàn)，各自(zì)聚焦于不同的細分(fēn)領域，包括創新藥、醫療器械、醫藥外包、醫療服務、生(shēng)物制藥、中藥等。醫藥行業差異化競争特征較強，景氣度較高的細分(fēn)領域均有培育出大(dà)企業的潛力。

醫藥闆塊估值處于曆史高位水平。受疫情題材帶動，醫藥股大(dà)幅上漲，帶動闆塊估值水平快(kuài)速提升。2020年(nián)6月16日(rì)，醫藥闆塊絕對估值PE(TTM)達到48.6倍，相(xiàng)對全部A股（剔除金融股）的估值溢價達到97.1%。整體(tǐ)估值回升至曆史高位水平，體(tǐ)現出疫情階段市場對醫藥闆塊的偏好，但(dàn)一定程度上也提升了闆塊估值風(fēng)險。

醫藥子闆塊估值分(fēn)化較大(dà)。目前醫藥各子闆塊估值從(cóng)高到低排序依次爲醫療服務、醫療器械、生(shēng)物制品、化學制劑、化學原料藥、中藥、醫藥商業。其中醫療服務、醫療器械作(zuò)爲“政策避風(fēng)港”闆塊，保持了一貫的較高估值水平。制藥行業則出現明顯估值分(fēn)化，生(shēng)物藥、創新藥仍享有較高估值，中藥闆塊受中藥注射劑拖累，估值中樞已經下移。醫藥流通中零售藥店(diàn)估值較高，醫藥商業估值較低。

4.2、醫藥債規模較小，信用利差處于高位

醫藥債整體(tǐ)規模不大(dà)。截至2020年(nián)6月16日(rì)，在銀行間市場和交易所存續的醫藥債券餘額約2507億元，占存量信用債總規模的0.51%，占比較小。從(cóng)主體(tǐ)評級數量分(fēn)布看(kàn)，醫藥行業存續債券中主體(tǐ)評級爲AAA級的12家、AA+級24家、AA級31家、其他(tā)33家，占比分(fēn)别爲12.0%、24.0%、31.0%、33.0%。從(cóng)主體(tǐ)評級餘額分(fēn)布看(kàn)，AAA級、AA+級、AA級主體(tǐ)評級的債券餘額分(fēn)别爲769億元、1040億元、241億元，其中AA+及以上主體(tǐ)評級的債券餘額合計(jì)占比達到72.2%。存量債券規模最大(dà)的五家發行主體(tǐ)分(fēn)别爲國(guó)藥控股、株國(guó)投、康美藥業、華潤醫藥、武漢當代。2020年(nián)有2家醫藥主體(tǐ)下調評級。

醫藥債信用利差處于高位。醫藥行業發債主體(tǐ)民(mín)企較多，受信用市場環境影(yǐng)響，2020年(nián)上半年(nián)醫藥産業債信用利差有所走闊，目前位于曆史高位水平。根據興業研究信用債利差指數，截至2020年(nián)6月16日(rì)，AA+評級醫藥産業債信用利差爲205BP，整體(tǐ)高于同評級産業債的平均信用利差。

五、醫藥行業融資活動依然火(huǒ)熱(rè)

5.1、醫藥權益融資依然活躍

IPO方面，2020年(nián)上半年(nián)，醫藥行業共有12家公司成功上市，其中包含8家科(kē)創闆上市公司，共募集資金122.8億元，相(xiàng)比過去(qù)三年(nián)的融資規模有所提升，主要得(de)益于科(kē)創闆的推出，極大(dà)地拓寬了醫藥企業上市的融資渠道。

股票質押方面，上半年(nián)醫藥闆塊股票質押融資總額857億元，較往年(nián)繼續下降，整體(tǐ)融資能力尚未恢複。

定增方面，上半年(nián)醫藥定增融資僅4宗，分(fēn)别爲康泰生(shēng)物、普利制藥、廣濟藥業、上海萊士，總融資金額171.6億元。随着證監會松綁再融資規則，醫藥闆塊定增項目将逐漸增多，2020年(nián)下半年(nián)醫藥股定增融資能力有望提升。

股權市場方面，醫藥行業仍爲資本最追捧的行業之一。2019年(nián)經統計(jì)的1188起投資事(shì)件(jiàn)總投資金額達到1016.2億元；2020年(nián)第一季度經統計(jì)的243起投資事(shì)件(jiàn)總投資金額達到188.2億元。從(cóng)投資階段看(kàn)，無論是早期投資市場、 VC/PE投資市場，以及并購(gòu)市場，醫藥行業都(dōu)是最熱(rè)門(mén)的行業之一。尤其在生(shēng)物科(kē)技、創新制藥、醫療器械等領域的股權交易非常活躍。

5.2、醫藥信用融資有所提升

信用債方面，發行規模略有提升，但(dàn)整體(tǐ)仍然較小。2020年(nián)上半年(nián)，醫藥行業累計(jì)發行債券規模712億元，較2019年(nián)同期有所增加。發債主體(tǐ)家數42家，數量也有所提升，其中主體(tǐ)評級AAA的7家、AA+的17家、AA的12家、其他(tā)6家，共發行債券89支，融資類型以短(duǎn)融爲主。從(cóng)不同評級主體(tǐ)的發行額看(kàn)，AAA、AA+評級主體(tǐ)發行額分(fēn)别爲294億元、255億元，占比達到77.1%；另外AA及其他(tā)類分(fēn)别規模爲126億元、37億元。

可(kě)轉債方面，醫藥行業發行較爲活躍，上半年(nián)共發行8隻可(kě)轉債，分(fēn)别爲潤達轉債、壽仙轉債、益豐轉債、藍帆轉債、健友轉債、高新定轉、康弘轉債、柳藥轉債。醫藥可(kě)轉債發行總規模爲90.2億元，占可(kě)轉債總規模的11.8%，整體(tǐ)發行規模逐年(nián)提升。

六、2020年(nián)下半年(nián)醫藥行業展望

6.1 疫情不改行業長期趨勢，醫改政策持續推進

2020年(nián)下半年(nián)，疫情防控進入常态化階段，醫藥行業防疫相(xiàng)關需求仍然旺盛，但(dàn)新冠疫情作(zuò)爲事(shì)件(jiàn)性因素，難以改變行業長期發展趨勢，支撐醫藥行業長期發展的核心因素仍然爲需求及政策。下半年(nián)，三醫聯動改革仍将持續深化，控費降價政策基調不變，藥品及耗材帶量采購(gòu)工(gōng)作(zuò)将逐漸常态化，行業虛高價格及落後産能将被擠出，藥械使用回歸臨床價值。受醫改政策影(yǐng)響，醫藥行業增速乏力但(dàn)結構優化，行業朝着提升藥品質量、優化用藥結構、鼓勵創新升級的方向發展。行業内部分(fēn)化加大(dà)，核心資産持續享有估值溢價，低評級資産愈發脆弱，行業整體(tǐ)融資需求旺盛。得(de)益于科(kē)創闆的推出，研發創新型醫藥資産拓展了新的融資渠道。結合疫情及政策影(yǐng)響，我們對各子行業2020年(nián)下半年(nián)的展望如(rú)下：

化學藥：仿制藥存量博弈，創新藥增量推動。化學藥行業整體(tǐ)需求剛性，受疫情的影(yǐng)響不大(dà)。下半年(nián)随着醫改持續推進，化學藥行業繼續承壓，分(fēn)化加大(dà)。仿制藥行業受帶量采購(gòu)、一緻性評價等政策影(yǐng)響，加速去(qù)量提質。目前第三輪國(guó)家藥品集采即将開始，藥品集采在區域、品種上不斷擴圍，将壓縮仿制藥行業高毛利空間，重塑行業價格體(tǐ)系和競争格局，仿制藥行業進入以價換量、強者生(shēng)存時代。但(dàn)從(cóng)長期來(lái)看(kàn)，仿制藥行業承擔着藥品可(kě)及性功能，是提升醫保支付效率的核心，因此未來(lái)仍有較大(dà)的進口替代空間。臨床價值突出、競争格局良好、進口替代空間大(dà)的優質品種，以及部分(fēn)改良型品種、難仿品種，仍有較大(dà)的發展空間。

相(xiàng)對而言，創新藥行業受益于政策紅(hóng)利、資本助力，整體(tǐ)處于上升周期。CDE新藥審評速度加快(kuài)，使創新藥獲批上市數量快(kuài)速提升，緩解了創新藥周期長的行業痛點；醫保談判機(jī)制常态化，爲創新藥的商業化兌現提供了市場支持，優化了行業整體(tǐ)生(shēng)态，創新将成爲行業長期發展的核心驅動力。預計(jì)化學藥企将持續分(fēn)化，産品優勢顯著、政策沖擊較小的龍頭企業市場地位穩固。

中藥：零售端品牌中成藥保持平穩，中藥注射劑尋求轉型。中藥行業在本輪新冠疫情中發揮了重要的補充作(zuò)用，受益于居民(mín)健康意識的提升，部分(fēn)抗疫相(xiàng)關産品市場需求有望繼續提升。政策方面，中藥行業可(kě)能繼續受醫保控費、招标降價、限制輔助用藥等政策因素影(yǐng)響，産品空間上受一定沖擊。另一方面，中醫藥爲民(mín)族文化代表，在抗擊疫情等方面有不可(kě)替代的作(zuò)用，預計(jì)政策大(dà)方向仍以扶持爲主。中藥行業内部景氣分(fēn)化，中藥注射劑受醫保控費沖擊，亟待戰略轉型。相(xiàng)比之下，OTC端品牌中成藥的消費屬性較強，後疫情時代需求有望逐漸恢複。

生(shēng)物藥：旺盛的需求支撐高景氣度，研發創新持續加速。随着我國(guó)生(shēng)物技術(shù)創新不斷突破，近年(nián)來(lái)我國(guó)生(shēng)物藥産業規模已快(kuài)速壯大(dà)，成爲醫藥行業發展最快(kuài)的子闆塊，在疫苗、血制品、重組蛋白(bái)等領域已形成成熟商業模式。

疫苗行業受本輪新冠疫情刺激顯著，新冠疫苗的研發工(gōng)作(zuò)将大(dà)幅提高我國(guó)疫苗行業創新能力，提升龍頭企業品牌價值。随着疫情後時代疾控體(tǐ)系的完善及疫苗儲備制度的出台，行業需求有望持續擴容。

另外血制品行業需求始終旺盛，行業原料稀缺性屬性決定了資源豐富的龍頭企業地位穩固。在生(shēng)物科(kē)技新興領域，以PD-1單抗和若幹生(shēng)物類似物爲代表的國(guó)産第一批創新藥集中上市，生(shēng)物科(kē)技創新成果即将進入收獲階段。

整體(tǐ)而言，生(shēng)物藥行業爲技術(shù)、資金密集型行業，市場空間巨大(dà)，國(guó)家戰略大(dà)力支持，系統重要性高，是制藥行業未來(lái)發展的重要方向。在疫苗、抗體(tǐ)藥物、重組蛋白(bái)藥物、細胞治療等新興領域，預計(jì)投融資将保持持續活躍，研發創新加速，國(guó)際競争力提升。

原料藥：疫情與政策刺激，行業升級加速。新冠疫情加劇(jù)各國(guó)原料藥供求缺口，我國(guó)複工(gōng)複産情況良好，滿足國(guó)内需求的同時逐步承接海外需求，部分(fēn)原料藥訂單産能有望向我國(guó)轉移。

未來(lái)幾年(nián)全球将有大(dà)量化合物專利到期，将推動仿制藥行業及相(xiàng)關原料藥穩定增長。另外，環保趨嚴推動多種原料藥低效産能出清，龍頭市場份額提升。一緻性評價、帶量采購(gòu)、關聯審批等藥品政策迫使制劑企業加強規範原料藥環節，也推升了原料藥行業景氣度。擁有規模、品種、技術(shù)優勢的原料藥龍頭企業市占率将逐步提升，并推進原料藥+制劑一體(tǐ)化、CMO/CDMO戰略，加速産業升級過程。

醫療器械：疫情推動行業快(kuài)速發展，關注高值耗材集采風(fēng)險。本輪疫情對醫療器械行業刺激顯著，醫療防護用品、新冠病毒檢測試劑盒、抗疫相(xiàng)關醫療設備等需求爆發。随着下半年(nián)疫情防控進入常态化階段，新冠預防、檢測、治療等領域，增長确定性仍然較高。

另外，受益于人(rén)工(gōng)智能、基因檢測等前沿技術(shù)不斷突破，國(guó)家持續加大(dà)政策支持力度，科(kē)創闆進一步拓寬硬科(kē)技融資渠道等因素推動，醫療器械行業迎來(lái)快(kuài)速發展階段。随着少數國(guó)産龍頭的崛起，醫療器械行業進口替代拐點逐漸顯現，行業高景氣度仍将持續。

控費降價政策對高值耗材領域的影(yǐng)響在加大(dà)，下半年(nián)可(kě)能啓動國(guó)家高值耗材帶量采購(gòu)試點工(gōng)作(zuò)。高值耗材集采可(kě)能對行業現有格局造成一定沖擊，但(dàn)耗材集采主要擠壓的是虛高的價格水分(fēn)，對擁有産品技術(shù)優勢的生(shēng)産企業影(yǐng)響不大(dà)，有利于加速龍頭企業進口替代進程，提升行業集中度。

醫藥商業：集中度持續提升，融資成本至關重要。目前兩票制政策的影(yǐng)響已逐步消化，但(dàn)帶量采購(gòu)政策提出了新的挑戰，集采常态化對藥品價格沖擊較大(dà)，傳導至商業企業配送規模受一定影(yǐng)響。醫藥商業受新冠疫情刺激，融資能力有所提升，但(dàn)整體(tǐ)資金壓力仍然較大(dà)。新形勢下，商業競争加劇(jù)，内部分(fēn)化加大(dà)，全國(guó)及區域商業龍頭企業憑借網絡、品種、資金優勢，承接中小企業市場份額，持續推動行業集中度提升。下半年(nián)行業融資需求将持續旺盛，重點關注融資成本的變化。

零售藥店(diàn)：疫情顯著刺激客流量，期待專業化升級。新冠防控期間，以品牌連鎖爲代表的零售藥店(diàn)抗疫物資銷售持續火(huǒ)熱(rè)，有效提升了藥店(diàn)客流量及客單價水平。互聯網+醫保政策的加速出台，也将賦能零售藥店(diàn)的市場發展。

藥品集采政策雖然對醫藥零售的價格體(tǐ)系造成沖擊，但(dàn)同時也凸顯了院外零售市場的渠道價值，随着處方外流的加速，零售藥店(diàn)将保持平穩發展。集采常态化模式下，小型藥店(diàn)的生(shēng)存壓力日(rì)益提升，連鎖龍頭企業并購(gòu)擴張及專業化管理(lǐ)的優勢更顯著，行業連鎖率及集中度将持續提升。

零售藥店(diàn)行業“專業+便利”的服務能力将成爲核心競争力，連鎖龍頭持續布局專業藥房(fáng)及新零售。疫情防控需求也将提升行業精細化管理(lǐ)和專業化服務能力，零售藥店(diàn)行業加速專業化升級。

醫療服務：疫情沖擊不改行業發展趨勢，互聯網醫療、CRO行業保持高景氣度。疫情緩解後，随着醫院診療服務的恢複，行業負面影(yǐng)響逐步消化，下半年(nián)行業發展有望回歸常态。短(duǎn)期疫情沖擊不會改變醫療服務行業長期發展趨勢，疫情後在加強公立醫療體(tǐ)系建設的同時，作(zuò)爲公立醫院的有益補充，社會辦醫仍将保持活躍，在眼科(kē)、口腔、體(tǐ)檢、輔助生(shēng)殖等專科(kē)領域，民(mín)營連鎖機(jī)構已形成顯著優勢，專科(kē)連鎖龍頭價值凸顯。另外，疫情刺激了互聯網醫療流量的爆發，提升了線上慢(màn)病診療的需求。互聯網與慢(màn)病管理(lǐ)的融合，将爲互聯網醫療的發展打開長期增量空間。

CRO/CDMO行業整體(tǐ)受疫情影(yǐng)響不大(dà)，作(zuò)爲本輪醫改的最大(dà)受益者之一，受藥品創新浪潮的支撐，行業高景氣度仍将持續。

6.2重點關注創新科(kē)技、消費服務類龍頭企業

新冠疫情疊加醫改政策影(yǐng)響下，中小企業抵禦疫情及政策風(fēng)險的能力較弱，龍頭企業強者恒強的趨勢愈發明顯。醫藥科(kē)技創新及消費服務領域由于長期需求剛性，政策沖擊較小，龍頭企業的市場份額有望持續提升。可(kě)關注醫療器械、生(shēng)物藥、創新藥、零售藥店(diàn)、CRO/CDMO、特色原料藥、互聯網醫療等領域發展機(jī)會。